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La nature du hasard sur les marchés financiers.
ACDEFI - 24 septembre 2009

Dans une interview à BBC News le 8 septembre dernier, l'ancien président de la Fed Alan Greenspan annonce qu'il y aura d'autres crises financières quoi que l'on fasse, car elles ont une «origine fondamentale» : «il s'agit de la capacité inextinguible des êtres humains, quand ils sont dans de longues périodes de prospérité, à considérer qu'elles ne vont jamais s'arrêter». «C'est la nature humaine», nous n'y pouvons rien conclut-il.

 

On peut souscrire à ce constat fataliste. Mais il signifie surtout qu'Alan Greenspan n'a pas lu «Le Cygne noir» de Nassim Nicholas Taleb, car l'ancien trader libano-américain consacre justement de longues pages de son livre à décrier la propension à extrapoler et à prolonger les tendances passées. C'est l'histoire de la dinde qui est très contente qu'on la nourrisse grassement et prévoit un futur radieux, jusqu'au Thanksgiving Day ! Ne soyons pas le dindon de la farce nous dit Taleb. Et il ne s'agit pas là d'une discussion de salon pour savoir s'il faudrait être plus ou moins «sage» face aux événements, mais d'une question de fond : comment perçoit-on l'incertitude sur les marchés financiers ?

 

Car extrapoler les tendances passées et considérer qu'elles vont se maintenir procède d'une arithmétique qui n'est pas neutre : on calcule une moyenne (ou un taux de progression) parce que l'on considère que cette moyenne a un sens, une légitimité, une force, qu'elle représente bien l'ensemble des données prises en compte, que les valeurs sont globalement regroupées autour de cette moyenne, autrement dit que l'écart-type est modéré… Mais tout cela, qui semble naturel, repose en fait sur une hypothèse fondamentale : ces valeurs sont distribuées «au hasard» suivant la loi normale, autrement appelée courbe de Gauss ou «courbe en cloche», dont la forme indique que la plupart des valeurs se rassemblent autour de la moyenne, hormis quelques points extrêmes figurés par la partie évasée de la base de la cloche.

 

Et c'est justement cette vision très inoffensive du hasard (95 % des valeurs sont comprises entre deux fois l'écart-type, autrement dit la plupart des valeurs sont «proches» de la moyenne) qui fait partie du socle de la théorie classique de la finance depuis les années 60 avec Markowitz, Sharpe, Fama, Black Scholes, Merton, etc.

 

Pourtant, dès les années 70, Benoît Mandelbrot, dont Taleb est un disciple, a montré que le hasard régnant sur les marchés financiers excédait largement celui que décrit la tranquille loi normale, le mathématicien parle de «hasard sauvage», plus conforme à ce que chacun peut observer. La loi normale est clairement invalidée par les variations de prix constatées sur les marchés financiers. Découvrant dans ces séries de prix des structures fractales, Mandelbrot en déduit logiquement qu'il faut utiliser des lois de puissance plutôt que la loi normale.

 

Et dans ce cas la notion de moyenne perd tout son sens ! Prenons un exemple situé en dehors de la finance : l'édition de livres. La liste des ventes de l'ensemble des livres publiés sur une année montre une situation extrêmement contrastée avec quelques best-sellers ayant séduit des centaines de milliers de lecteurs, un ensemble de livres à plusieurs dizaines de milliers d'exemplaires, et plusieurs centaines de titres ayant réalisé quelques maigres centaines ou milliers de ventes. A partir de là calculer une moyenne n'a pas de sens, mathématiquement on peut le faire bien sûr, mais que signifie-t-elle ? Les écarts sont tellement importants (l'écart-type est démesuré) que la moyenne est un chiffre perdu au milieu de valeurs extrêmes, elle ne peut servir de référence pour un éditeur.

 

L'édition, comme les activités créatives en générale, relève de lois de puissance, c'est-à-dire d'une incertitude très forte et d'une extrême inégalité des situations. «Il n'y a pas de place pour la moyenne dans la production intellectuelle» comme le rappelle Taleb, celle-ci n'intéresse personne (qui va lire un roman ou acheter un tableau «moyen» ?). Même si la loi normale a son domaine de validité, les lois de puissance règnent sur de grands domaines de l'économie et de la finance.

 

Ce n'est donc pas la nature humaine qui est responsable des crises financières, mais une mauvaise compréhension du hasard régnant sur les marchés financiers. Comprendre Mandelbrot, Taleb et tous ceux qui pensent autrement la finance ne supprimera pas les crises bien évidemment, nous serons tout de même un peu moins dans l'obscurité, moins fatalistes et moins dupes.

 

 

 

Philippe Herlin

Chercheur en finance

philippeherlin.com

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L'année 2017 n'est pas encore terminée qu'il nous faut déjà penser à 2018. En effet, pour beaucoup de banques, d'entreprises et d'investisseurs au sens large, 2017 est presque du passé et tous les espoirs, mais aussi toutes les inquiétudes sont portés sur 2018. Certes, comme nous l'annoncions il y a un an et encore au début de cette année, 2017 a été une année « correcte ». Et pour cause : la Chine ne s'est pas effondrée, comme beaucoup le prévoyaient, les pays émergents ont retrouvé des couleurs, notamment en Amérique Latine, les Etats-Unis et la zone euro ont bien résisté. A tel point que la croissance mondiale a gagné quelques dixièmes de point. En effet, selon nos estimations, après avoir légèrement reculé à 3,2 % en 2016, cette dernière devrait atteindre 3,4 % cette année. Elle sera donc appréciable, mais encore inférieure à sa moyenne de long terme (en l’occurrence 3,5 %). Pour y parvenir, elle sera notamment aidée par les performances honorables mais toujours non-euphoriques des Etats-Unis et de la zone euro, à savoir 2,1 %, contre respectivement 1,5 % et 1,8 % en 2016. Quant à 2018, selon nos prévisions, la croissance mondiale atteindra 3,1 %, un plus bas depuis 2009. Des prévisions qui, soulignons-le encore, restent optimistes, dans la mesure où elles supposent que de nouveaux risques ne viendront pas les contrecarrer. Parmi ceux-ci, citons notamment un conflit avec la Corée du Nord, un krach boursier et obligataire mondial, une forte instabilité politique européenne, qui pourrait notamment être provoquée par une issue défavorable des élections législatives italiennes, mais aussi par un capharnaüm sociétal en Catalogne et par là même dans l’Espagne entière, sans oublier les risques de dérapages sociaux toujours présents dans l’Hexagone. Dans le même temps, une crise de la dette privée en Chine, de nouveaux dérapages liés au Brexit et bien sûr et malheureusement, des risques d'attentats et de crises géopolitiques demeurent des dangers majeurs qui pourraient affaiblir la croissance mondiale. En conclusion, n'en déplaise aux marchés boursiers qui continuent de se voiler la face, 2018 sera forcément bien plus difficile que 2017.